摘要：公元1848年（道光28年），费氏一族创办了一家银楼，提名凤祥裕记银楼。经典在不经意间中缔造，这一创办，便是我国留存至今、原店原址历史最为悠久的中华老字号。跨越了三个世纪，170年风雨历程直至今日，它还是曾经那个少年，在A股市场上迸发活力。...
公元1848年（道光28年），费氏一族创办了一家银楼，提名凤祥裕记银楼。经典在不经意间中缔造，这一创办，便是我国留存至今、原店原址历史最为悠久的中华老字号。跨越了三个世纪，170年风雨历程直至今日，它还是曾经那个少年，在A股市场上迸发活力。
一、ROE表现平稳且优秀，近两年逆流而上！
老凤祥无愧"老"字当头，表现出泰山崩于前而面不改色的沉稳从容。过去十年，老凤祥的平均ROE水平为24.07%，每年均保持在20%以上，最高直逼30%。尤其在2018与2019年两年，在行业下行的重大压力下，仍以高出行业平均水平的200%优秀业绩成为行业中的拔犀擢象。
2019年实现营业收入496.29亿，归属母公司净利润14.08亿，再度位于行业之首！
二、销售净利率与总资产周转率是ROE的主要推力
从ROE的直接影响因素来看，销售净利率与总资产周转率是ROE的主要驱动因素。二者的波动周期与ROE的契合程度是比较大的，都表现为略微的浮动，范围集中度较高。销售净利率在3%-4%之间，总资产周转率维持在2.5-3.6的水平。而权益乘数，则是一路走低，也反映出老凤祥资金的充盈程度一直在提高。
第一，毛利率与费用率是影响影响销售净利率的关键因素。
价格的波动对毛利的影响是至关重要的。古有黄金作为一般等价物，近代有金本位制，这些历史的因素以及黄金本身的特性造就了它不仅仅是一种消费品，更是一种投资与保值选择。
从上金所国际黄金100的2014-2020年5月的交易价格来看，黄金价格在经历了2014-2016年的下降与上升周期后，价格总体维持在266元的价格。在刚刚过去的两周，金价骤升至355左右的价格。
黄金的价格弹性是非常大的，只要价格发生一定幅度的变动，黄金市场就会掀起较大的波动潮。这点，从过去几年的中国大妈炒黄金的事件中也可得以印证。不难看出，老凤祥的黄金销量是与价格波动方向相反的，且波动程度是大于价格的涨跌幅的。
然而珠宝店的主要利润并不是黄金提供的，而是各种翡翠玉石与宝石钻石。上文提到过，黄金的特殊性招致了许多投机者，这就使得金价在全国甚至全世界都是比较统一的，价格的公开透明使得珠宝店对于黄金的议价能力非常低。
2019年，老凤祥利润占比最大的为珠宝首饰，占比93.06%，单纯的黄金交易利润占比仅为3.15%。
老凤祥的主要经营模式为批发模式。面向大厂商销售的特点就是销售费用率稳定。从老凤祥的三大费用率中可以看出，销售费用率的波动还是比较稳定的，说明在整个十年过程当中，客户群体是比较稳定的，销售方面没有太大的阻碍或极端状况。
第二，流动资产周转率的变动幅度较大。
过去十年，老凤祥的流动资产周转率虽然比固定资产周转率低，但是变动幅度大。固定资产受到长期股权投资的减少直消失以及可供出售的金融资产减少而一路减少。
行业龙头强大的议价能力在应收账款上表现的淋漓尽致。自2013年以来，老凤祥的应收账款水平一直低于行业平均水平，应收账款周转天数更是碾压行业，展现出其极高的行业地位。
十年的卖货速度将行业平均水平远远地甩在身后。老凤祥的存货周转率保持在4.5至6.5之间的水平，而行业平均水平仅在2至3.6之间，也就是说，老凤祥的卖货速度是行业平均水平的一倍。
三、老凤祥是龙头，但是真的很好吗？
2019年，老凤祥实现营业收入496.29亿，净利润18.3亿，净利润占营业收入比为3.69%。周大生实现营业收入54.39亿，净利润9.914亿，净利润占营业收入比比为18.22%。
我觉得周大生比老凤祥要香。作者非常卑弱地说一下自己的观点。如今的老凤祥，不仅仅是一个品牌，更是一种文化，其设计工艺被列入国家非物质文化遗产，所以老凤祥有更多的附加值。有句话说的好，能力多大，责任就有多大。在社会工作方面，国有企业背景的老凤祥一直冲在行业前面，配合国家精准扶贫政策，给国家级运动员赠送纪念章等诸多大型项目的确会占用较多的营业收入。
那二者的差距差在那？
二者的营业模式是几乎相同的，三大费用的差别就是出现在员工工资与营销折扣上。据作者咨询的业内人士透露，老凤祥的销售人员的基本工资与提成都是高于同行的。
如果从民生的角度考虑这个问题，这仿佛是利民政策，体现了国企的优势。但从财务分析的角度看，这些确实很大的增加了成本。
意不意外？行业龙头的销售毛利率竟远远不达行业平均水平。如果说上面的三大费用是老凤祥给员工的民生福利，那么销售毛利率为什么也让人倒吸一口凉气。
多年以来，珠宝首饰的行业平均销售毛利率在20%左右的水平，而周大生一直保持在30%以上，理论上是周大生的产品在消费者处更有品牌溢价。
由上面的对比可以推测，老凤祥除了有"背景"，有渊源以外，拥有较大的市场份额更得以于地理优势与地域保护。
老凤祥的直营店多设在上海，上海的消费能力与消费水平也不言而喻。而周大生的业务在华中地区的占比是比较少的，在西南、华东及华北地区的业务占比也是较高的。
四、总结
老凤祥可以是珠宝行业的实力的代名词。但是，在成长空间方面，仿佛周大生更有活力。单单是平均30%的毛利率就足以说明问题。老凤祥到底好不好，不同群体的立场不同可能看法也不同。
文章的最后给大家揭秘一下。为什么老凤祥在最近两年逆流而上？其实周大生也是逆流而上的。而行业的真正遇冷主要是被退市警告的公司以拉低了，如*ST金洲2019年净资产收益率-145.98%，东方金钰-33.82%。（ty002）
